总体情况

　　表格1 此表格中的酒类总计一项包括但并不仅限于烈酒、啤酒和葡萄酒三项

　　2015年1-3月酒类进口市场的总体情况继续呈现量额回升，均价下降，结构调整的形态。烈酒的进口额出现了负增长，主要原因是其均价下降加快；啤酒的进口额增长速度有所加快；而葡萄酒的进口额增速继续大幅加快，主要受益于瓶装葡萄酒的持续复苏态势。

　　其中葡萄酒：

　　葡萄酒下属的三个品类，除散装酒出现微小的进口量负增长外，其余两个品种的进口量在回升，均价在下降。其中瓶装酒的进口额继续回升，市场回暖态势已十分明显，突出表现在澳大利亚的持续爆发；葡萄汽酒仍呈现量增额减的态势，价格结构仍在调整；散装酒的进口额继续下降，进口量也出现了负增长。

　　原瓶装葡萄酒情况

　　进口来源地情况：

　　从进口来源地方面看，大部分主要进口来源地保持量额齐升，市场总体回暖的态势十分明显。自澳大利亚进口的持续的增长仍为市场回暖最强劲的发动机，且其增幅继续提高，市场占比也再度跃升了5%；排名第一的法国的进口额增长速度也略有加快，排名1、2的两个来源地的增长对市场的整体回暖起了带动作用；同时智利的进口额由负转正，西班牙的增速有所下滑，3、4名间的差距又有所拉大。意大利的跌幅有所收窄，但仍为前5名中唯一一个进口额负增长的来源地。从进口企业方面看，2014年1-12月瓶装葡萄酒进口市场的赫芬达尔—赫希曼指数（HHI指数，文尾有注解）为372，属于高度竞争市场。

　　注：

　　赫芬达尔—赫希曼指数（HHI指数）是衡量市场垄断/竞争程度的指数，数值区间在10000≥HHI＞0之间。

　　一般情况下该指数数值越低，则市场竞争程度越高，一般分为六个档次：

　　一季报收入利润双双两位数增长,营收增长超预期:公司2015年1季度实现营业收入18.25亿元,同比增长20.99%,有所超出市场预期,实现归属于上市公司股东净利润5.30亿元,同比增长15.90%。回顾2014年4季度营收在2、3季度均两位数增长情况下下滑0.85%,我们认为主要是旺季靠后的因素占主导,剔除这一因素,2015年1季度营收增长依然达到12%-15%这一区间,仍旧反映复苏增长的态势。

　　1季报的四个亮点:一是销售收入增长主要是中档中低档产品贡献,这是销售结构调整的结果;二是销售费用的显著增加,1季度销售费用增幅27%,主要原因是直销业务扩大导致相应销售费用增加所致,这是销售模式的调整结果;三是应收账款较期初增长30.34%,这也和销售模式相关,主要是公司直销业务扩大,对客户赊销额度增加所致;四是预收账款增加幅度较大,1季度末预收款项余额为3.77亿元,较期初增长75.27%,主要是预收客户订货款增加所致。我们认为这反映了旺季需求的旺盛以及张裕在行业复苏中的受益领先。

　　行业复苏,龙头受益:报1-3月统计局数据显示国内葡萄酒产量增速达到16.91%,上年同期是下滑10.85%,上年全年增长2.11%;1-2月葡萄酒行业收入增速11.47%,上年全年为3.90%;1-3月葡萄酒进口量10.92万吨,同比增长23.50%,上年全年进口量仅增长0.20%;国内需求已经回暖,1季度叠加旺季因素,继续显现强劲复苏迹象。

　　龙头张裕同步显现出受益。

　　毛利率缓慢下行,销售费用率可能继续上升:2013年是公司毛利率降幅最大年份,产品和渠道模式的变化使得2015年仍继续这一态势。

　　投资建议:我们预计公司2015-2016年的收入增速分别为15.6%、16.1%,净利润增速分别为13.9%、14.8%。增持-A投资评级,6个月目标价为48.60元,相当于2015-16年30倍和26倍市盈率。

　　风险提示:进口酒价格短期进一步大幅普遍下降打破平衡。